No subestime los riesgos en los bonos

Diego Martínez Burzaco

Si usted lee con cierta frecuencia esta columna sabrá mi postura optimista de cara a los mercados emergentes en el futuro. La última vez que hice referencia a las Bolsas de los países de la periferia fue en el mes de febrero, más precisamente el día 18, en el newsletter titulado “Alguien se equivoca con estos mercados”.

Desde ese momento a la fecha, el ETF más representativo de estos mercados, el iShares MSCI Emerging Markets (EEM) ha mostrado una suba de 12% que casi duplica el 6,5% de avance del Standard & Poor’s.

Más allá de esta suba en las acciones emergentes, creo que todavía hay margen para escaladas adicionales, aunque las mismas no estarán libres de volatilidad.

Pero así como soy optimista con la renta variable de estas economías, no lo soy tanto con los bonos emitidos por estos países. Al menos, tengo una visión un poco más conservadora sobre estos instrumentos y creo que hay que avanzar con cautela.

Es cierto que, hasta el momento, la coyuntura actual ha permitido ver alzas generalizadas en los precios de los bonos (con la consecuente caída en sus rendimientos) sin discriminar riesgos ni fundamentos económicos.

La depresión de las tasas de interés de referencia de los principales bancos centrales del mundo complementada con una inyección de liquidez sin precedentes ha permitido ver un rally alcista en títulos públicos y privados de países emergentes como nunca antes se observó.

Hasta el momento, desde el 2009 en adelante, ha sido muy fácil ganar dinero con ese tipo de inversiones.

Sin embargo, el exceso de optimismo de cara al futuro puede ser el error más grave que se pueda cometer con sus inversiones.

No quiero sonar extremista porque no es mi estilo ni la situación lo amerita, pero sí hay que ser consciente de que estamos muy cerca de un punto de inflexión en materia de tasas de interés. Y por ende de rendimientos de deuda emergente.

El año 2015 nos encontrará con el fin de ciclo bajista de tasas de interés en Estados Unidos. La Reserva Federal comenzará a ajustar el costo del dinero hacia al alza para equilibrar los riesgos de mayor inflación que puedan prevenir de la recuperación de la actividad económica.

Desde ya que el ajuste de la política monetaria será gradual, aunque parte de esta gradualidad estará condicionada a la evolución de la inflación subyacente (“core”), que parece estar despertando de un largo letargo.

El ajuste ascendente en la tasa de interés de Estados Unidos será un punto de inflexión para el acceso al “dinero extremadamente barato” por parte de las economías emergentes.

El financiamiento seguirá siendo poco costoso en términos históricos, pero mi impresión es que el mercado, guiado por los inversores, comenzará a distinguir riesgos dentro del mundo emergente.

No todo será lo mismo.

Quienes hayan aprovechado mejor el último lustro para fortalecer sus fundamentos económicos lograrán distinguirse en los próximos años accediendo a tasas de financiamiento envidiables.

Precisamente lo que se observa es que muchos países emergentes han comenzado a adoptar políticas económicas que pueden comprometer sus posibilidades en el mediano plazo.

Más específicamente, se observa que comienza a ver un uso desmedido de la política monetaria (emisión de dinero) que está teniendo implicancias sobre los niveles de inflación y las expectativas futuras.

El caso más elocuente, pero poco representativo por estar “fuera” de los mercados voluntarios de deuda, es Argentina: la emisión monetaria creció en torno al 40% en los últimos 18 meses y la inflación se disparó al 35% anual.

Pero otros países emergentes están cayendo en el vicio de “emitir dinero” como camino para solucionar problemas. Y eso impacta en los niveles de inflación.

Veamos el siguiente gráfico:

 

 

Más allá de las discusiones que se dan a nivel académico, existe una clara relación positiva entre el crecimiento de la oferta monetaria (emisión) y el nivel de inflación.

Así se desprende del gráfico anterior.

Y si observamos los países que se encuentran en el cuadrante superior derecho del gráfico (más emisión y más inflación) todos son países emergentes: desde Chile y Brasil, pasando por Rusia hasta llegar a Turquía.

Claramente se tratan de desequilibrios internos propios de cada uno de estos países que podría amplificar el efecto negativo de una suba de tasas de interés en Estados Unidos.

Desde el punto de vista del inversor, es una señal que no debemos pasar por alto si se invierte activamente en deuda emergente, ya sea pública o privada.

Los buenos tiempos en que todo sube parecen tener los días contados. Vendrán aquellos de mayor selectividad.

“A su lado en los mercados”.

Diego.

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