El retorno de los muertos vivos

Federico Tessore

Reportando desde Buenos Aires, Argentina.

Aquéllos que compraron deuda argentina durante el último mes, obtuvieron ganancias muy interesantes. El Cupón PBI, que es una especie de bono  emitido por el Gobierno argentino sólo paga intereses cuando el producto bruto interno crece más del 3,26% anual. Este título trepó en torno al 15% durante los últimos 30 días.

¿Qué ven los inversores que compran esta deuda?

Quién sabe, tal vez son especuladores que buscan rentabilidades de corto plazo, algo que me parece perfecto. O tal vez son inversores que están convencidos de que la economía argentina volverá a crecer el año que viene y que estará cada vez mejor.

Nosotros somos muy pesimistas con el futuro de la deuda argentina. Por supuesto que esto no implica afirmar que no haya oportunidades especulativas de corto plazo con las emisiones de títulos argentinos, como la que hubo durante el último mes. Pero para uno inversor de largo plazo que analiza el grado de conveniencia de invertir en deuda argentina, nuestra visión sugiere alertas por todos lados.

Y aunque usted no lo crea, el ratio de la relación deuda/PBI es uno de los que más preocupan.

¿Cómo puede pasar esto?, se preguntarán varios lectores.

Es que si uno escucha a su presidente diciendo que “hace varios meses que la deuda no deja de bajar y el PBI no para de subir”, la sociedad debería subirse al barco del optimismo.

Bueno, eso es cierto.

Yo también escuché a la presidente hablar sobre el “desendeudamiento” con mucha emoción y orgullo. La cuestión es que los números, nuevamente, muestran otro panorama.

Observe el siguiente cuadro donde se muestra la evolución de la deuda pública argentina durante los últimos diez años:

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Hoy la deuda está llegando nuevamente a los US$ 190 mil millones. Esto representa un crecimiento de US$ 70 mil millones desde principios de 2002, cuando estalló la crisis luego de la salida de la convertibilidad. Es decir, en sólo diez años la deuda pública argentina creció un 58%.

Seguramente muchos se preguntarán: ¿Cómo se produjo un crecimiento de semejante magnitud?

Bueno, cuando se devaluó el peso en 2001, la deuda pública, dado que una parte de ella estaba en moneda local, cayó a US$ 113 mil millones.  Pero desde ese entonces se emitió mucha más para compensar a los bancos por la pesificación asimétrica para deudores y depositantes. Además, muchos depósitos bancarios se transformaron en deuda a diez años para evitar la quiebra de las entidades financieras. Por lo tanto,a fines de 2002 la deuda ya había alcanzado el pico de 2001.

Luego el Gobierno empezó a vender bonos a Venezuela, hasta que el país bolivariano dejó de comprar títulos porque nos quiso cobrar un 15% en dólares. De esta forma, la deuda llegó a los US$ 190 mil millones en el primer trimestre de 2005.

No obstante, con la quita que hicieron Roberto Lavagna y Néstor Kirchner durante la negociación de la deuda Argentina en septiembre de 2005, ésta se redujo en US$ 41 mil millones y pasó a US$ 149 mil millones a fines de ese año.

Desde ese entonces, el Estado argentino ha tomado deuda con el Banco Mundial, con el Banco Interamericano de Desarrollo (BID) y con otros organismos internacionales, además de la contraída localmente con el Banco Central y la ANSES. De esta forma, llegado a finales de 2011, se llegó a una deuda pública total de US$ 187 mil millones. Hoy debe estar superando cómodamente los US$ 190 mil millones nuevamente.

Luego de ver estos números le pregunto: ¿Hay realmente un desendeudamiento por parte del Estado argentino?

Si bien durante los últimos meses me acostumbré a dudar absolutamente de todo en Argentina, creo que la respuesta es no. Los que dicen que el país se está desendeudando no están mirando los números que les acabo de ilustrar…

Son cifras de acceso público, a las cuales cualquiera puede acceder, simplemente a través de una computadora. Ahora, el problema emerge como una preocupación mucho mayor si comparamos este nivel de deuda con el PBI de la Argentina.

¿Por qué es importante conocer cuál es este ratio antes de comprar deuda soberana? Sucede que cuanto más alto esté, más complicada será la situación de un país. Ya que, si la deuda es más grande en comparación con la producción total, será más difícil que ese país pueda repagar la deuda sin problemas.

Para que se dé una idea, el ratio de deuda a PBI de España está llegando al 80%. Es decir, la deuda del Estado español hoy está en 804 mil millones de euros y representa el 80% de su Producto.

Grecia está un poco más complicada, ya se sabe. Su deuda representa un 170% del PBI. Es decir, hoy el país heleno debe una cifra cercana a los 355.617 millones de euros.

¿Y por casa como andamos?

Las cifras oficiales hablan de un ratio de deuda/PBI que hoy está en el orden del 40% en Argentina. Para alcanzar este resultado hay que dividir la deuda total de US$ 190 mil millones por el PBI medido en dólares de finales de 2011, que llega a los US$ 459.471 millones. Un número que nos tendría que dejar relativamente tranquilos, ¿o no?

Ahora, como les comentaba, esta aparente seguridad esconde muchos peligros…

El primero es el más importante y está relacionado al tipo de cambio ¿Qué pasará con este ratio de deuda/PBI cuando se sincere la paridad peso-dólar en la Argentina?

Para poder analizar este punto en profundidad, es necesario “congelar” otras variables no menores. Por ejemplo, existe un porcentaje considerable de deuda en pesos que se actualiza por CER (inflación oficial) y que ante una devaluación se reduciría en términos de dólares. No obstante, también podría “blanquearse” en algún momento la inflación real y alterar todos los cálculos. Por eso, esa variable, así como también la posibilidad de profundizar aún más la emisión monetaria o el déficit energético, prefiero dejarlas de lado por el momento, en función de dejar bien claro el efecto de un posible sinceramiento del valor real del dólar. 

Los cálculos actuales del ratio deuda/PBI se obtienen utilizando un tipo de cambio de cuatro pesos por dólar. Es decir, el precio que exhibía la divisa estadounidense en Argentina a finales de 2011.

Ahora, la pregunta es, ¿qué pasa si comenzamos a tomar el dólar paralelo de AR$ 6,5 que tenemos en la actualidad? Bueno, por supuesto que los números se complicarían nuevamente y mucho. Vamos a hacer la proyección.

El PBI en dólares que le mencioné se obtiene de un PBI en pesos que el año pasado llego a los AR$ 1,84 billones. Supongamos que el PBI en pesos crece en 2012 la mitad del crecimiento del 28% en pesos que tuvo el año pasado, es decir, un 14%. Y cuando obtenemos ese número lo dividimos por un tipo de cambio paralelo teórico de $7 por dólar proyectando el valor a fin de año.

Haciendo estos cálculos llegamos a que el PBI real en dólares de la Argentina estaría en US$ 299.986 millones a fines de 2012. Es decir, el PBI actual de US$ 459.471 millones pasaría a estar un poco por debajo de los US$ 300 mil millones.

Por otro lado, si asumimos un crecimiento teórico de la deuda de un 10%  durante el año 2012, llegamos a una deuda total de US$ 209 mil millones a fines del corriente año.

Y finalmente, si dividimos las cifras de deuda y PBI proyectados a fines de 2012, llegamos a que el futuro ratio de deuda/ PBI de Argentina se podría ubicar en torno al 70%, si es que en algún momento se reconoce el tipo de cambio paralelo para realizar el cálculo…

¿Es muy poco probable que ocurra este escenario?

Bueno, para que se dé una idea, esto mismo pasó en el año 2001 en Argentina. A mediados de ese año, la deuda pública representaba el 48% del PBI.

Pero en enero de 2002 el peso argentino pasó del 1 a 1 a estar a 3 pesos por dólar. Estoy hablando del tipo de cambio oficial, por supuesto.

Por lo tanto, el PBI argentino expresado en dólares pasó de unos US$ 300 mil millones a unos US$ 100 mil millones. Y esto provocó que el ratio deuda PBI pasara a ser de 140% en unos pocos meses…

En pocas palabras, Argentina pasó de consolidar una situación de deuda muy segura a tambalear en muy pocos meses. Y no es que hubo una lista de hechos sonantes. El simple “sinceramiento” en el valor del dólar provocó esta situación.

Si ya lo sé, tiene esperanzas que esto no suceda. Bueno, el problema es que cuando usted invierte su dinero basándose sólo en esperanzas es un poco complicado. O mejor dicho, es un poco peligroso.

De hecho, nosotros no somos los únicos que hacemos estos cálculos con el PBI argentino medido en dólares al tipo de cambio paralelo. El Gobierno colombiano también está haciendo esas cuentas para comparar su producto bruto con el nuestro, según informó el diario económico Colombiano Portafolio:

El ministro de Hacienda, Juan Carlos Echeverry, relataba algo, con un tono tan entusiasta como si su equipo acabara de ganar 5-0. “¡Superamos a Argentina!”, dijo.

El valor de la producción esperada de toda la economía colombiana para el 2012 había llegado a 362 mil millones de dólares, mientras el producto interno bruto (PIB) argentino se valoraba en 347 mil millones de dólares, aplicando la tasa de cambio paralela del miércoles.

Sin embargo, por ahora, es el dato de unos días, que responde a un cambio fuerte de la tasa de cambio, y seguramente se necesita más que eso para ganarse el sello de la ‘tercera economía de Latinoamérica’. De hecho, advierte Andrés Escobar, ya Colombia había tenido un valor del PIB en dólares superior al argentino.

Haciendo algo de arqueología financiera, el ex subdirector de Planeación encontró que en el año 2001 se presentó esa situación, cuando Argentina abandonó la equivalencia de un peso por un dólar, y abruptamente el dólar pasó a valer alrededor de cuatro pesos.

Aun así, Escobar cree que en este momento el valor del PIB colombiano por encima del argentino es un hecho cierto y no un artificio contable. En ese mismo sentido, Mauricio Reina, investigador de Fedesarrollo, reconoce que la apreciación que ha tenido el peso colombiano favorece el cálculo en favor de Colombia, pero “eso no quiere decir que el crecimiento nuestro no haya sido bueno: hemos competido con Venezuela y Argentina.

La primera ya quedó ‘eliminada’, y la segunda, que crecía bien, ahora se viene frenando”.

Al utilizar, para la comparación, la tasa de cambio paralela en Argentina, que ha sufrido, en palabras de Escobar, una “impresionante” depreciación, se considera que ese hecho obedece a una menor valoración de toda la economía de ese país desde el punto de vista de quienes transan la moneda en un mercado libre.

Por lo tanto, el valor del PIB colombiano podría mantenerse sobre el argentino durante algún tiempo, cree Escobar, si esa economía se sigue manejando “a las patadas”. Pero “si mañana corrigieran” el rumbo, seguramente Argentina volvería a pasar a Colombia, pues el país austral “estructuralmente vale más”.

De acuerdo con Escobar, la perspectiva para que Colombia alcance estructuralmente a Argentina es de 10 o 15 años, aun si ese país modifica su rumbo hacia uno que a su juicio es mejor.
Colombia no es el único país latinoamericano que está haciendo cálculos ante el cataclismo económico argentino. Chile, con un PBI que hoy llega a los US$ 281 mil millones, ya está calculando cuando será el momento en que esta economía, de tan sólo 17 millones de habitantes, supere a una de 40 millones de individuos como es la argentina.

Si la macro local continúa en la senda de las restricciones y el aislamiento y además Chile sigue por en la senda del crecimiento y la apertura, esto también puede llegar pronto.

Ahora, no tenga duda que esta tendencia que está provocando que en poco tiempo pasemos de ser la tercera economía latinoamericana a la quinta se puede cambiar en algún momento. Pero para ello, nuestros gobernantes primero tendrían que reconocer los problemas. Y segundo, ponerse a trabajar en las soluciones.

Si se niegan los problemas en vez de reconocerlos, es imposible esperar algún cambio en la tendencia. Mientras, como inversor individual debe tomar nota de estas cifras. Hoy todos los inversores argentinos tienen todo a su alcance para no ser víctimas de esta nueva estafa de los políticos argentinos.

Le deseo una excelente semana de inversiones,

Federico Tessore.
Para Inversor Global.

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