Research de la semana: Tipo de Cambio e Inflación: revisamos nuestros pronósticos

En segundo lugar, el mantenimiento de una moneda estable y competitiva. En este sentido, desde enero de 2006 el peso se ha movido en un rango acotado entre los ARS3.05-3.10/USD, pese incluso a la volatilidad global de los últimos meses.
Finalmente, la acumulación de reservas internacionales, con el objetivo de recuperar los USD 28.000 millones hacia fin de año. Téngase en cuenta que de hecho este era el nivel registrado en diciembre del año pasado previo a la cancelacióntotal de la deuda con el FMI.
En este contexto, la primer pregunta que aparece como relevante es qué tan compatible resulta a futuro el mantenimiento simultaneo de estos tres objetivos de política.
La pregunta anterior adquiere aún más entidad cuando tenemos en cuenta la decisión del gobierno de extender los acuerdos de precios para el resto del año. Téngase en cuenta que durante la primera mitad del año los mismos han resultado ser efectivos para estabilizar las expectativas de inflación y, de este modo, el avance de los precios.
Para ello, empecemos considerando que el 2S06 estacionalmente se caracteriza por una menor oferta de dólares, producto de una desaceleración en la liquidación de exportaciones. Si ello es así, para un objetivo de recomposición de reservas dado, ello debería inducir una desvalorización del peso. Sin embargo, dado que una proporción significativa de los costos de las empresas depende de insumos importados, un peso mas depreciado impactaría positivamente sobre la inflación mayorista y, de este modo, sobre los costos, proveyendo argumentos a las empresas para presionar por aumentos de precios, situación que desde todo punto de vista el gobierno desea evitar.
En función de todo lo anterior, y dada la decisión del gobierno de extender los acuerdos de precios para el resto del año, creemos que el gobierno buscará evitar una depreciación nominal del peso, ya que ello podría atentar contra el m antenimiento de los acuerdos de precios. Téngase en cuenta que los mismos solo se mantienen en la medida que los costos de producción se mantengan estables.
En línea con ello, en la tabla siguiente proyectamos cual sería la inflación mayorista (la cual utilizamos como variable proxy de los costos de las empresas) ante distintos escenarios de tipo de cambio nominal (TCN) a fin de año.
En otras palabras, dado que el gobierno continúa firme en su objetivo de mantener los acuerdos de precios como estrategia central de combate de la inflación, un sendero de evolución mas estable del peso parecería ser el escenario mas probable para la segunda mitad del año, contradiciendo incluso nuestro pronóstico previo de una mayor depreciación nominal del peso (esperada previamente en 2% a fin de año).
De hecho, ello nos llevó a ajustar a la baja nuestro pronóstico de tipo de cambio a diciembre de 2006 a ARS 3.12/USD, respecto a los ARS 3.15/USD esperado previamente. El argumento entonces debemos buscarlo en la restricción que imponen los acuerdos de precios sobre la evolución futura del peso.
La siguiente pregunta relevante es que sucedería con el objetivo de acumulación de reservas, dada una menor depreciación esperada del peso en un contexto de menor oferta de dólares.
Para ello, lo primero a destacar es que no creemos que el objetivo de recomposición de las reservas internacionales pierda importancia, al contrario.
Más aún, creemos existen una serie de alternativas que le permitirían a la autoridad monetaria, en particular, y al gobierno en general compatibilizar sus tres objetivos de política, sin poner en riesgo la sustentabilidad de los acuerdos de precios hasta fin de año. Ellos son:
Endeudar mas al tesoro, acelerando el endeudamiento con el Gobierno de Venezuela
Inducir al BCRA a realizar operaciones de repos en mercados locales e internacionales
Eventuales incrementos en la tasa de interés para estimular el ingreso de mayores fondos desde el exterior. En un primer escenario, el Tesoro podría utilizar al Gobierno Venezolano, reemplazado el rol que cumplía el FMI en la década pasada. De esta forma, los dólares que ingresen por colocaciones de Boden 12, incrementarían el volumen de reservas internacionales en el BCRA sin afectar el tipo de cambio ni impactar sobre la política de acuerdos de precios.
Adicionalmente, el BCRA podría incrementar el volumen de reservas a través de operaciones de
repo (en dólares) en los mercados locales e internacionales. Dicha alternativa implicaría probablemente un mayor costo financiero para el BCRA, dado que estos fondos se remunerarían a las tasas internacionales, superiores a las tasas locales y a las que se remuneraría la colocación de las reservas en el exterior. Si bien no habría efectos sobre el tipo de cambio ni los acuerdos de precios, este tipo de operaciones podrían tener un impacto negativo en el resultado del BCRA.
Finalmente, nuestra tercer alternativa implicaría un mayor ajuste de la política monetaria a través de nuevos incrementos en las tasas de interés. Bajo este escenario el aumento en las tasas locales induciría un mayor ingreso de dólares al mercado. Dado que ello generaría presiones a la re-valuación de la moneda local, el BCRA podría contrabalancear la mayor oferta adquiriendo los dólares excedentes y manteniendo el tipo de cambio en los niveles de ARS3.10/USD.
Por lo tanto, dado que creemos que el gobierno sigue firme en cumplir el triple objetivo de controlar la inflación, mantener el cambio estable y acumular reservas internacionales, utilizando como instrumentos los acuerdos de precios, el financiamiento en el exterior y los aumentos en la tasa de interés, entre otros, modificamos nuestros pronósticos de inflación y tipo de cambio para fin de año. En particular, proyectamos una menor depreciación nominal del peso a ARS3.12/USD
(respecto al ARS3.15/USD previo), junto con una menor inflación, 11% (respecto al 12% anterior).