Research de la semana: Recomendamos posicionarse en el tramo corto de la curva

El mercado de renta fija acusa actualmente el golpe de la mayor incertidumbre global y se registran variaciones negativas en casi todos los bonos domésticos. La excepción fue el tramo corto de la curva que destacamos hace dos semanas y como una estrategia de posicionamiento por los buenos rendimientos reales y ante la mayor incertidumbre reinante: el Boden 2008 el PRE8 0,1% y el PR12
0,3%.
En nuestro país el BCRA salió a vender divisas para evitar una nueva escalada del dólar, que cerró en $3,06 para su cotización minorista. Pero la tendencia a largo plazo es a la apreciación del tipo de cambio nominal y real. A lo sumo por política del BCRA el tipo de cambio nominal se mantendrá invariante, pero el tipo de cambio real se irá apreciando poco a poco a medida que la inflación se vaya consolidando en niveles del 11% para este año. Por eso nuestra preferencia pasa en primer lugar por la inversión en pesos, y no en dólares. Además, nuestras preferencias se centran en el tramo corto de la curva.
Para aquellos inversores amantes al riesgo, recomendamos posicionarse en el tramo medio de la curva de rendimientos a través del posicionamiento en el PR9 y Bogar 2018 (NF18), con un horizonte temporal de mediano plazo con una rentabilidad por encima de la inflación esperada (que el consenso de mercado estima en el orden del 11%) obteniendo un rendimiento estimado total anual en pesos del 16% Destacamos sin embargo que nuestra preferencia se enmarca en un contexto internacional extremadamente volátil y que deberá hacerse un seguimiento del rendimiento del UST a 10 años, que en la reciente suba continúa descontando la evolución esperada que tiene el consenso de mercado acerca de las tasas de interés de referencia. Para eso será necesario seguir muy de cerca los indicadores de actividad de los EE.UU.
Detallamos a continuación un análisis por tramo de la curva de rendimientos en pesos:

Tramo Corto de la Curva
• El tramo corto bajo su spread promedio de 150 pb a 130 pb (bajaron duration).
• La parte inferior de la curva, continua con bajas posibilidades de arbitraje, ya que están muy alineados todos los bonos.
• El Pre 08 es el que mayor diferencia presenta frente a la curva y debería caer en un -1% para poder alinearse.
• Ante el incremento de tasas de interés, recomendamos posicionarse en este tramo de la curva, el cual resulto ser una buena cobertura.
• Para un inversor que busca bajo riesgo, el Boden 2007 posee una baja duration 0,5 años y ofrece el rendimiento de la inflación.

Tramo Medio de la Curva
• El tramo medio se mantiene estable en los 440 pb sobre la inflación.
• El spread entre el Bogar 18 y Boden 14 con duration de 6,1 se mantiene en 82 bp.
• Pre 09 y Bogar 18 se encuentran alineados en el spread frente a la curva de 300 bp aproximadamente.
• Se produjo la alineación que esperamos del Pre 09 que volvió a spread históricos.
• El spread del Boden 14 frente a la curva, continúa en niveles de -2%. Pensamos que el mismo debe seguir reduciendo hasta alinearse dentro de la curva.

Tramo Superior de la Curva
• El tramo superior incremento en 10 bp su riesgo y esta pagando 630 bp sobre inflación.
• El Descuento $ sigue arbitrado dentro de la curva (está más alineado a la curva que el Boden
08) y pensamos que debería mantener los niveles históricos de spread de 4%.
• El rendimiento del Descuento se explica a partir de las compras del mismo por parte de las AFJP que lo llevaron a alinearse a la curva. Pero ante una aceleración de tasas por parte de la Fed, será el bono más castigado.
• El Pro 13 recuperó su spread de 13% luego de testear un 8% de desarbitraje. Esperamos que se mantengan en sus niveles históricos.